中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議12月11日至12日在北京舉行，總結(jié)2024年經(jīng)濟(jì)工作，分析當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，部署2025年經(jīng)濟(jì)工作。

按照慣例，會(huì)議發(fā)布的內(nèi)容偏向于宏觀指引，較少涉及詳細(xì)指標(biāo)。本期我們將結(jié)合12月9日中央政治局會(huì)議的表述，嘗試分析兩次會(huì)議中提到的“更加積極的財(cái)政政策”、“適度寬松的貨幣政策”、“加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)”等重磅信號(hào)將指向哪些具體舉措，為明年的經(jīng)濟(jì)工作提供參考。

財(cái)政政策延續(xù)“積極”的總基調(diào)，體現(xiàn)了政策的穩(wěn)定性和連續(xù)性，且預(yù)示未來(lái)財(cái)政政策將繼續(xù)加碼。

會(huì)議中提到了要提高財(cái)政赤字率，加大財(cái)政支出強(qiáng)度，增加發(fā)行超長(zhǎng)期特別國(guó)債，增加地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行使用，擴(kuò)大投向領(lǐng)域和用作項(xiàng)目資本金范圍，優(yōu)化財(cái)政支出結(jié)構(gòu)，提高資金使用效益，更加注重惠民生、促消費(fèi)、增后勁，兜牢基層“三保”底線。黨政機(jī)關(guān)要堅(jiān)持過(guò)緊日子。

我們?cè)谥暗奈恼聦?duì)此有過(guò)詳細(xì)分析，包括對(duì)明年資金額度的預(yù)估，投向領(lǐng)域的梳理，詳見(jiàn)《中央經(jīng)濟(jì)會(huì)議召開(kāi)在即，2025年特別國(guó)債、專項(xiàng)債項(xiàng)目謀劃展望》。

貨幣政策是中央銀行為實(shí)現(xiàn)其特定的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)而采用的各種控制和調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量和信用量的方針、政策和措施的總稱。

央行可以通過(guò)調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量，利息率及信貸供應(yīng)程度來(lái)間接影響總需求，政策基調(diào)由緊到松依次可劃分為“從緊”“適度從緊”“穩(wěn)健”“適度寬松”和“寬松”等區(qū)間。

自2011年至今，貨幣政策基調(diào)首次由“穩(wěn)健”轉(zhuǎn)向“適度寬松”，上一次實(shí)行“適度寬松的貨幣政策”還要追溯到2008年下半年，持續(xù)至2010年。

“適度寬松”意味著合理的貨幣供應(yīng)量、低位的利率水平和相對(duì)寬松的貨幣信貸環(huán)境，再結(jié)合2008-2010年這個(gè)特定的時(shí)間段，相信很多朋友和筆者一樣，第一反應(yīng)就是4萬(wàn)億計(jì)劃。

關(guān)于4萬(wàn)億計(jì)劃的利弊得失，多年來(lái)有很多分析，既有肯定評(píng)價(jià)，例如在穩(wěn)定GDP與保持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方面起到了巨大的作用；也有總結(jié)反思，例如引發(fā)了地方債務(wù)、產(chǎn)能過(guò)剩，通貨膨脹等副作用，在此不過(guò)多展開(kāi)，仁者見(jiàn)仁。

不過(guò)可以肯定的是，這是為應(yīng)對(duì)危機(jī)采取的非常措施，是在特殊情況下采取的特殊辦法。

時(shí)過(guò)境遷，當(dāng)前的內(nèi)外部環(huán)境和政策取向、力度都和2008年有著巨大的差異，對(duì)2025年的政策預(yù)期，可以摸著2008年過(guò)河，但絕不能簡(jiǎn)單的照搬。

經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)普遍是不平穩(wěn)的，在繁榮期，大家出于對(duì)未來(lái)的良好預(yù)期，傾向于在當(dāng)下進(jìn)行消費(fèi)，這些消費(fèi)在經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)中循環(huán)，成為其他參與者的收入，通過(guò)乘數(shù)效應(yīng)，持續(xù)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

反之，某段時(shí)期大家覺(jué)得未來(lái)不確定性太強(qiáng)，會(huì)傾向于降低消費(fèi)以增強(qiáng)對(duì)未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)的抵御能力，于是出現(xiàn)需求收縮—消費(fèi)下滑—投資下降—預(yù)期減弱—經(jīng)濟(jì)下行的螺旋式下滑。

從總體來(lái)看，經(jīng)濟(jì)在持續(xù)增長(zhǎng)，但是這種波動(dòng)，不管是經(jīng)濟(jì)過(guò)熱還是通縮，對(duì)社會(huì)和個(gè)人都是巨大的沖擊。

逆周期調(diào)節(jié)的目的，就是使經(jīng)濟(jì)周期的波動(dòng)性盡量平緩，確保經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長(zhǎng)。

中央經(jīng)濟(jì)會(huì)議指出，當(dāng)前的困難和挑戰(zhàn)主要是國(guó)內(nèi)需求不足，部分企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)困難，群眾就業(yè)增收面臨壓力，風(fēng)險(xiǎn)隱患仍然較多。

因此，本輪加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)，需要中央猛踩油門，出臺(tái)能夠提振信心，擴(kuò)大需求的政策工具。

同時(shí)，要想真正充分發(fā)揮效果，需要非常堅(jiān)定的表態(tài)和超常規(guī)的政策力度，表態(tài)越堅(jiān)決在，政策支持力度越大，改變市場(chǎng)預(yù)期的代價(jià)越小，政策空間消耗反而越少。

中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議列出了明年的九大重點(diǎn)任務(wù)，將“大力提振消費(fèi)、提高投資效益，全方位擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求”列為首位。穩(wěn)經(jīng)濟(jì)將更重視消費(fèi)，尤其是居民消費(fèi)。

具體措施包括繼續(xù)實(shí)施設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新，并加大支持力度與支持范圍，持續(xù)培育壯大數(shù)字消費(fèi)、綠色消費(fèi)等新型消費(fèi)，重點(diǎn)支持文娛旅游等服務(wù)消費(fèi)增長(zhǎng)點(diǎn)，優(yōu)化居民消費(fèi)環(huán)境，積極發(fā)展首發(fā)經(jīng)濟(jì)、冰雪經(jīng)濟(jì)、銀發(fā)經(jīng)濟(jì)等。

包括增加特別國(guó)債、專項(xiàng)債、中央預(yù)算內(nèi)投資額度，更大力度支持“兩重”項(xiàng)目，超前布局重大科技項(xiàng)目，及早謀劃“十五五”重大項(xiàng)目等，加力實(shí)施城中村和危舊房改造，盤活存量用地和上班用房，推進(jìn)處置存量商品房工作等。

例如10月份國(guó)家發(fā)改委副主任劉蘇社表示，城市改造更新的任務(wù)將越來(lái)越重，預(yù)計(jì)在未來(lái)五年需要改造的城市燃?xì)?、供排水、供熱等各類管網(wǎng)總量將近60萬(wàn)公里，投資總需求約4萬(wàn)億元。

今年以來(lái)，中國(guó)人民銀行兩次下調(diào)存款準(zhǔn)備金率共1個(gè)百分點(diǎn)，釋放長(zhǎng)期流動(dòng)性約2萬(wàn)億元。

預(yù)計(jì)明年降準(zhǔn)力度將大于今年，有專家預(yù)測(cè)今年降準(zhǔn)將達(dá)到150-250bp。

同時(shí)通過(guò)降息降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)綜合融資成本，激發(fā)市場(chǎng)需求和活力。調(diào)整信貸結(jié)構(gòu)。引導(dǎo)和激勵(lì)信貸資金流向重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)，持續(xù)強(qiáng)化對(duì)專精特效、科技型中小企業(yè)等市場(chǎng)主體的支持力度。

今年央行推出了股票回購(gòu)增持再貸款、證券、基金、保險(xiǎn)公司互換便利（SFISF）操作兩項(xiàng)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，但實(shí)施效果還有待進(jìn)一步觀察。

近期有報(bào)道稱此前一直由國(guó)家發(fā)改委和財(cái)政部共同審核的地方政府專項(xiàng)債券項(xiàng)目，或?qū)⒃圏c(diǎn)給予省級(jí)政府審核自主權(quán)，擬落地12地，包括GDP排名前6的經(jīng)濟(jì)大省：廣東、江蘇、山東、浙江、河南、四川 ；5個(gè)計(jì)劃單列市：深圳、大連、寧波、青島、廈門以及雄安新區(qū)，為支持經(jīng)濟(jì)大省挑大梁提供了制度保障。后續(xù)可能繼續(xù)拓寬試點(diǎn)范圍，并逐步放開(kāi)資本金領(lǐng)域限制，進(jìn)一步賦予地方自主權(quán)。

專項(xiàng)債項(xiàng)目審核權(quán)下放至省級(jí)政府，有利于降低央地在項(xiàng)目?jī)?chǔ)備和和項(xiàng)目實(shí)際需要方面存在的信息不對(duì)稱，一定程度上增強(qiáng)專項(xiàng)債項(xiàng)目與經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展需求的實(shí)際匹配程度。

地方專項(xiàng)債的發(fā)行主體為省級(jí)政府及計(jì)劃單列市，審核權(quán)統(tǒng)一至發(fā)行主體有助于建立權(quán)責(zé)統(tǒng)一且清晰的地方債務(wù)管理體系，提高地方自主性，充分激發(fā)地方積極性與活力。

今年專項(xiàng)債發(fā)行使用節(jié)奏先慢后快，上半年資金使用不如預(yù)期。審核權(quán)下方后，專項(xiàng)債項(xiàng)目申報(bào)流程有望提速，地方政府可結(jié)合區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要靈活調(diào)整專項(xiàng)債發(fā)行使用節(jié)奏。

今年會(huì)議提到的重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)分別是房地產(chǎn)、地方中小金融機(jī)構(gòu)、非法金融活動(dòng)，去年提及的地方債務(wù)問(wèn)題未被列入。

受益于11月8日人大常委會(huì)批準(zhǔn)《國(guó)務(wù)院關(guān)于提請(qǐng)審議增加地方政府債務(wù)限額置換存量隱性債務(wù)的議案》的決議，地方化債壓力大大減輕，可以將資源騰出用于發(fā)展。

轉(zhuǎn)型一念起，自此天地寬。

頂層思路從“在化債中發(fā)展”轉(zhuǎn)變?yōu)?ldquo;在發(fā)展中化債”，地方政府獲得了更強(qiáng)的項(xiàng)目決定權(quán)，近年來(lái)深刻困擾城投的隱債問(wèn)題也基本解決，有利于城投的外部條件高度集聚。

預(yù)計(jì)2025年制造業(yè)投資和基建投資依舊是經(jīng)濟(jì)的重要支撐，作為政府投資支出的最重要抓手，本輪“適度寬松”環(huán)境將成為城投企業(yè)的絕佳舞臺(tái)。